La temporada de presentación de resultados en España, especialmente en el sector bancario, no trae nada nuevo. La tónica generalizada es la de generar rentabilidad para el accionista a base de reducir gastos y recortar provisiones, además de obtener una mayor cuota de mercado dentro del segmento de la gestión de fondos de inversión donde por muy poco se puede obtener una ganancia extra sin apenas esfuerzo.

En esta coyuntura se ha producido la presentación de resultados de Bankia. Con los números en la mano y en un entorno mucho más desfavorable después de fuertes caídas en la cotización de sus acciones, el más prudente de los asistentes a la presentación de resultados fue el propio presidente, José Ignacio Goirigolzarri, incluso mucho más que la mayor parte de los periodistas y analistas presentes.

Precisamente, no faltan razones para ser muy prudentes con una entidad que tiene que devolver todavía 21.000 millones de dinero público y que se ha convertido en la “comidilla” de las casas de análisis. Forma parte de sus quinielas para ver cuál será la primera fusión transnacional, por no decir además que es un tema prioritario en torno a si es buena idea privatizar o no Bankia en el próximo Gobierno. Esta incertidumbre sobre cómo será esta entidad está penalizando su evolución en Bolsa.

Gráfico: Evolución de las acciones de Bankia. Fuente: Yahoo Finance.

Pero, más importante que la evolución en Bolsa, es ver qué resultados está generando este banco, el cual anunció recientemente a bombo y platillo un plan de eliminación de comisiones que pretende fidelizar a más de 400.000 clientes minoristas. Por lo pronto, el análisis de las cuentas de Bankia muestra una caída sustancial de los márgenes hasta el resultado de explotación.

Concretamente, el margen de intereses –la diferencia entre lo que cobra por los créditos y lo que le cuesta los depósitos– ha caído un 6,4% hasta diciembre. A simple vista, Bankia estaría pinchando en uno de los aspectos más importantes de su Plan Estratégico: conceder más crédito y pagar menos por los depósitos. Sin embargo, falta una variable clave como es el dinero que cobra Bankia por los cupones de los llamados “bonos SAREB”.

Cuando se constituyó la SAREB o más conocido como “banco malo”, todas las entidades nacionalizadas traspasaron sus carteras de activos tóxicos a esta nueva entidad para que esta procediera a venderlos en un plazo máximo de 15 años. A cambio de esta cesión, SAREB pagó 50.781 millones de euros no en dinero pero sí en “papeles” o bonos a uno y tres años (con renovación automática) a los bancos nacionalizados con un cupón euríbor a tres meses más un diferencial ligado a la prima de riesgo de España.

En este sentido, Bankia empezó a percibir una cantidad importante de dinero cada tres meses en concepto de cupón devengado de estos bonos, contabilizándose dentro del margen de intereses. Sin embargo, la caída del euríbor (a tres meses está en este momento en negativo, concretamente -0,168%) sumada a la reducción de la prima de riesgo de España, ha hecho que los cupones de estos bonos se reduzcan de una forma significativa y que, sólo en 2015 con respecto a 2014, la merma de ingresos haya sido de 233 millones de euros. Descontando este efecto, el margen de intereses de Bankia habría crecido un 1,7%.

Al impacto negativo de los bonos SAREB, se añaden las dudas sobre el propio “banco malo”, el cual necesita capital para los próximos años. La nueva normativa que ha puesto en marcha el Banco de España exige valorar a precio de mercado todos y cada uno de los activos que componen el balance. Esto hará aflorar importantes minusvalías que consumirán los 500 millones que le quedan de capital más una buena parte de la deuda subordinada que tiene en este momento.

La problemática de la SAREB es la otra cara de la moneda en el proceso de saneamiento de las antiguas Cajas de Ahorros. Sin embargo, aunque aislásemos ese efecto en las cuentas de Bankia, existen elementos que nos hacen ser especialmente cautos. Estamos en un entorno de tipos nulos donde todavía hay margen para recortar costes y bajar provisiones, como está haciendo Bankia. Precisamente, porque cuenta con un “patio trasero” muy amplio o un margen muy grande donde recortar, es la entidad a la que menos le cuesta generar capital.

La hora de la verdad vendrá cuando, con tipos normalizados, Bankia tenga que generar capital y rentabilidad. Por el momento, su posición es sólida con una rentabilidad sobre recursos propios superior al 10% (10,6%), una ratio de capital incluyendo todos los costes regulatorios hasta 2019 (la denominada fully-loaded) del 12,3% (superior a la media del sector) y una eficiencia (cuántos gastos se generan por unidad de margen bruto) también muy superior a la media del sector. Ahora queda ver cuánto costará mantenerlos en el tiempo y cuánto tardará el valor de la acción en volver a los niveles a los que vendió el Estado (1,55€). Bankia cotiza en este momento con un descuento sobre su valor en libros del 16%.